不动产投资信托的法律分析与立法建议
一、研究动机
国际金融市场上金融产品的丰富以及操作的灵活，在中国大陆加入WTO后，随者中国大陆国际化脚步的加速而陆续引入，然而这些金融产品并非丝毫不予修正地全盘引入中国大陆，受限于中国大陆对于金融机构业务内容与发行金融产品的严格限制，择取此些金融产品的若干特征以适合我国国情为中国大陆所用，是中国大陆目前实践上一些金融产品的特色。惟无论如何，这些新的变化确实为中国大陆原本就极其缺乏的投融资渠道增加了更多样化的选择。
本议题进行研究之时，正是中国大陆房地产业界经历2003年中国人民银行在2003年6月13日发出的新的房产信贷政策(银发[2003]121号)，对房地产开发商的开发贷款、土地储备贷款、个人住房贷款、个人住房公积金贷款等几个方面提高了信贷门槛，又再遭遇2005年宏观调控的时期。房地产业界向来透过向金融机构融资以及以期房交易取得大多数资金的做法，因这些相继出台的紧缩政策而受到影响，财力雄厚的房地产开发商改采开源节流的方式度寒冬，而原本自有资金不足需仰赖其他来源的房地产开发商则纷纷倒闭、遭并购或股权转让等。对于资金需求量最为庞大且急切的房地产业来说，经过政府多道宏观调控的政策后，不具备条件的几乎被切断了从金融机构取得资金的可能性，房地产业者在国内融资渠道不多的情况下又可从何处取得资金?因此借鉴国外经验更显重要。引发了本文的研究动机。
二、研究目的
中国大陆在改革开放近30年的现在，已经逐渐地在国际问展露经济蓬勃发展的势头，这股不容国际忽视的力量，让中国成为了国际间热钱流窜的重心国家之一，随即而来的是金融商品国际接轨的议题。承前所述，中国大陆的房地产业正逢宏观调控等政策紧缩的压力，如何寻求突破，借鉴国外经验成为了另一个选项。其中，对于如何盘活原本流通性就不足的不动产，并且同时取得资金，在国际问最常见的金融产品莫过于不动产投资信托(Real Estate Investment Trusts-REITs)。“他山之石”借鉴美国与若干亚洲国家或地区的经验，探悉REITs在中国大陆实行的可能性。透过对于他国或地区有关REITs的规范、实践与问题的了解，探索REITs是否可能成为中国大陆投融资的另一个渠道。
国际问有关REITs的各该不同规范，可否全盘为中国大陆所接受?本文从分析美国与若干亚洲国家或地区的规范出发，进行法律分析，并从此些国家或地区的实践中，整理出实践上所发生的问题与REITs在各该国家或地区实践的整体趋势，并借此对于REITs在中国大陆应该作如何的调整，以适合我国国情?REITs立法的体例应该如何?立法内容又该有哪些重点?我国目前现行的法律、法规是否或者又该作如何的调整?提出立法完善的建议。此为本文的研究目的。
三、研究方法
本文透过对于美国、新加坡、日本、韩国、中国香港地区与台湾地区的REITs法制、实践状况与对于各国家或地区经济的影响等方面，对REITs于该些国家或地区的法制进行法律分析与实践趋势整合。再审视中国大陆目前与REITs类似的规范与具体项目的实践状况，试图比较国际对于REITs的有关原则、规定与中国大陆目前类似的法规间的不同，此些国家或地区与我国具体实践项目间的差距与影响。本文从中国大陆目前的整体经济与房地产发展的条件等，探索REITs在中国大陆实行的必要性与可能性。本文运用了比较分析、实证研究与历史分析等方式进行研究。
四、研究架构
本文总计8章，然整体思维架构上主要分为4部分，分别为：对于REITs的基本概念与法律关系的阐释与说明(第一与第二章)、国际问有关REITs的规范与实践状况(第三至五章)、中国大陆目前近似REITs的规范与实践状况(第六章)以及分别从宏观与微观角度对于中国大陆施行REITs提出立法完善建议(第七与第八章)等。在进入本文主题的讨论前，笔者认为必须先确定可作为REITs运用标的的“不动产”的内涵，虽然中国的《物权法》已于2007年3月16日经全国人大会议通过，于同年lO月1日施行，然该部法律中并未对于“不动产”的定义有所明文规定。虽有学者认为<'1>该部法律只注重在实体物上划分，而在非实体物上，除权利客体外，对一些虚拟化的物权(如不动产证券化)未作说明，实际上是忽视了非实体物作为物权客体的重要特征。本文认为此说可能会变更物权整体架构，短期并不适宜采行。本文从现行的中国大陆相关法律、法规中整理出不适合成为REITs运用标的的“不动产”内容，并据此开始进行第一章不动产投资信托(REITs)基本概述的讨论。本文在国内、外文献数量有限的情况下，尝试就不动产投资信托(REITs)的法律构造进行讨论，见解或多未尽周详，然该章(第二章)的许多内容确是笔者坚持原创反复斟酌所成。为了了解国际或地区REITs的立法规范与实践，本文选择了REITs的原始发展国家—美国，亚洲经济发展具有代表性的几个国家，新加坡、日本与韩国，以及中国香港地区与台湾地区进行法律与实践项目的分析与研究，并区分了成立、运作、风险管理、监管以及退出等几个不同的机制，条理地进行评析、整合与吸纳这些国家或地区REITs的经验，并以之作为中国大陆发展REITs的基础讨论架构，详细内容分属第三至五章。中国大陆目前已经有若干近似不动产投资信托(REITs)的规范与实践项目，尤其是银监会公布于2007年3月1日起旌行的《信托公司管理办法》与《信托公司集合资金信托计划管理办法》等两部法规，不仅对于信托业有重大的影响，甚或对于近似不动产投资信托的未来发展，也将产生重大的变化。本文除了对近似不动产投资信托的各该规范进行评析，尝试寻找此些新政策对于REITs在中国大陆发展所可能产生的影响，并就该些规定所可能引发的争议提出初步建议。不可忽视的是对于中国大陆已经运作的一些实践项目的了解，本文并以不动产投资信托的若干国际原则对于此些实践项目进行初步的评析，理解其中的差距。然而不动产投资信托有哪些效益与风险，中国大陆是否有发展不动产投资信托必要性?可行性又如何?在经历过第六章确认不动产投资信托对于中国大陆不动产与证券市场所能带来的效益后，本文进入了整个研究主题的核心，从宏观与微观两个层面提出中国大陆发展不动产投资信托(REITs)立法完善的建议，其中宏观内容偏向立法架构与相关理论的探索，微观内容融则侧重架构下的细节规范，包括了对于立法规范的具体建议内容以及对于其他有关的现行法律规定在不动产投资信托倘若进行立法后的适用与调整的建议等。本文认为以中国大陆可作为不动产投资信托运用标的——“不动产”的多元与丰沛，中国大陆非常具有成为REITs除了美国、欧洲市场之外的第3大市场的潜力，本文深切期盼中国大陆能尽速对于不动产投资信托(或者包括不动产资产信托等其他属于不动产证券化之列的产品)进行立法，同时整合调整目前现行的法律、法规等，建议尤其应该特别侧重对于投资大众权益的保障，当然更不可漠视的是完善立法还需有强制的执行力的搭配，才能使这个金融创新产品在中国大陆生根、茁壮，为中国大陆的整体不动产投资市场带来稳定的荣景。
五、本文的主要创新点有关本文的主要创新点，如下：
1、深化不动产投资信托的运用标的——“不动产”的内涵和外延在前人研究的基础上，按中国大陆目前法律与法规的规定，进一步明确并且深化不动产投资信托的运用标的——“不动产”的内涵和外延，本文认为不应该含糊笼统地将符合传统法律规定的全部不动产均含括在内，而应深化理解可成为不动产投资信托的运用标的——“不动产”的具体范围，将有助于将来立法者更精确地规范运用标的的具体内容；
2、突破目前多以宏观层面对于REITs进行讨论的情况本文尝试从现行的中国大陆法律与相关规定出发，在微观层面上按组织模式的不同，区分发行前、成功发行后以及终止后等不同的阶段，讨论各不动产投资信托主体间的相关法律关系，突破了目前中国大陆对于不动产投资信托的讨论大多以宏观层面为主的问题；
3、整合美国与亚洲主要国家实施REITs的经验整合美国与亚洲已经进行不动产投资信托国家或地区的规范与实践，对这些规范与实践进行深入讨论，尤其重视中国香港地区与台湾地区这两个地区实践至今所衍生的问题，并在此基础上提出中国大陆将来进行不动产投资信托立法的参考建议；
4、评析新法规并提出初步建言细化评析2007年3月1日正式施行的两部法规以及《信托法》，即一般所称的“一法两规”，对于新规范的施行所可能发生的影响提出初步的预测以及相关的建言；
5、对于REITs的立法提供宏观与微观层面的论述与建议对于将来不动产投资信托立法提供宏观与微观等两种不同层次的论述与建议：宏观层面，包括对于中国大陆拟发展不动产投资信托的模式探索，立法例与立法位阶的讨论以及架构设计等；微观层面，除区分成立、运作、风险管理、监管以及退出等几个不同的机制，进行细部具体内容讨论外，并论述现行法律规定所面对的适用与调整等。
以上讨论，整合国际观察与中国大陆的现行规范与实践，开展新的讨论层面，摒弃抽象性观念性的阐述，直抒立法具体建议内容。
不动产;资产信托;证券化;法律分析;金融产品;融资渠道
华东政法大学
博士
法律·经济法
顾功耘
2007
中文
D922.282
237
2008-04-28（万方平台首次上网日期，不代表论文的发表时间）